美国：股票发行不设条件（财经论坛·境外股票发行注册制漫谈⑤）
郑 文
以信息披露为中心的发行监管制度
美国股票发行监管体系，始于《1933年证券法》。1929年经济危机爆发后，美国国会开展了一系列调查，发现资本市场上大量虚假信息是危机爆发的重要原因，美国国会先后通过了《1933年证券法》《1934年证券交易法》等法律，建立了以信息披露为中心的证券发行监管制度。
在具体发行上市监管方面，美国证监会负责审核招股说明书是否符合法定披露要求，各交易所负责审核公司是否符合上市条件。
发行人首先向证监会提交注册文件（招股说明书），美国证监会对招股说明书进行审核。在此过程中，发行人视审核进度向交易所递交上市申请。交易所不对信息披露进行审核，其审核的是公司是否满足上市条件。从向证监会递交注册文件到股票挂牌交易，一般需要3—5个月时间。
实践中，美国的股票发行监管、持续信息披露监管均由美国证监会负责，交易所只负责对发行人是否符合上市条件进行形式审核，并负责维持市场交易秩序。在发行上市监管方面，美国证监会发挥主导作用。
审核重点不是防范和杜绝欺诈
美国证监会认为如下概念十分重要：第一，披露是一切的基础，发行人必须考虑进行适当的披露，以维持投资人的信心；第二，是投资人而不是政府来做出投资决定，投资人有能力在获得信息基础上做出投资判断；第三，政府的角色就是促进信息的充分披露。一方面是制定披露规则，另一方面是通过对披露的审阅，确保披露规则得到遵守；第四，政府监管过程必须透明，意味着公平地对待每一个发行人。
审核重点是披露内容和质量，不是防范和杜绝欺诈。美国证监会从投资者角度出发，以信息披露是否方便投资者作出投资决定为标准开展审核工作，要求企业只披露和投资相关信息，风险揭示充分具体，披露语言浅白易懂。证监会不对披露的真实性进行专门核查，不对披露进行验证，也不进行现场检查。美国证监会认为，有效防范欺诈，关键在于中介机构归位尽责和事后严格追究法律责任，事前审核如果以防范欺诈为重点，往往会妨碍企业正常融资行为。
除非是新兴成长企业采用秘密递交的方式，招股书（包括修改稿）在通过证监会信息披露系统递交后，会同时向公众公开。证监会每轮审核花费的时间、意见内容和轮次、企业如何反馈等信息都向市场公开，做到了审核过程的公开透明。
制度基础是强有力的买方约束
美国证监会发行审核严格以信息披露为中心，不设发行条件，不对证券是否适合投资进行判断。不论企业经营时间长短、行业状况、是否赢利、经营风险大小、公司治理结构等，只要将相关情况和风险如实进行披露，均可发行股票。
买方约束、中介机构归位尽责和严格事后追责是美国监管制度的基础。美国证监会事前审核重点是披露内容和质量，不是防范和杜绝欺诈，避免了事前过度审查对企业正常融资的干涉。这样的制度安排，其基础是强有力的买方约束、中介机构的归位尽责和事后对法律责任的严格追究。在美国，机构投资人众多，专业化水平高，能够对卖方形成有效约束。同时，中介机构整体上重视品牌和长期利益，注重风险控制，对遏制欺诈有明显作用。此外，严格的欺诈发行法律责任规定、强大的做空机制、发达的集体诉讼制度、巨额的民事赔偿责任，对发行人和中介机构形成了强有力的约束，对保证信息披露质量发挥着不可替代的作用。
《 人民日报 》（ 2014年09月01日 18 版）
