“轻资产公司可能必须要面对老股减持，如果成长性比较好，市场估值较高，多方面因素共同作为会使得其造成超募。”

　　随着本轮新股发行改革意见的出炉，被外界寄予厚望的存量发行制度终于轰然落地。

　　IPO重启在即，老股转让也近在咫尺，新的发行方式会对IPO发行饱受诟病的“三高”症状造成多大程度的缓解？

　　存量发行成治理“超募”利器

　　轻资产公司或首当其冲

　　“根据证监会关于老股转让的规定和在动员会上的明确表态，接下来的IPO只要超募就必须进行存量发行，是具有一定强制性的举措，也体现了监管层解决超募问题的决心。”一家上市券商保荐代表人在接受《第一财经日报》记者采访时表示，能够有效抑制此前在创业板和中小板IPO普遍存在的超募现象，提高资金使用效率，同时通过流通盘的增加，也从一定程度上能够控制发行价。

　　持股满三年和控制人不得变更是存量发行的基础性条件。

　　根据11月30日颁布的《中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见》和12月2日出炉的相关实施细则，发行人首次公开发行新股时，鼓励持股满三年的原有股东将部分老股向投资者转让，增加新上市公司可流通股票的比例。老股转让后，公司实际控制人不得发生变更。老股转让的具体方案应在公司招股说明书和发行公告中公开披露。

　　发行人应根据募投项目资金需要量合理确定新股发行数量，新股数量不足法定上市条件的，可以通过转让老股增加公开发行股票的数量。新股发行超募的资金，要相应减持老股。

　　“有投行人士问，如果超募但老股东转让老股的意愿不强时，应该如何处理。我们建议，那就别发了，要不到新三板？”根据证监会关于新股发行体制改革的会议纪要，发行监管部一位负责人也表达了用存量发行遏制“超募”势在必行。

　　据多位投行人士判断，出现超募情况的公司并不在少数。“轻资产公司可能必须要减持，这些公司现金流很充足，又没有合适的募投项目。如果再加上成长性比较好，市场估值较高，多方面因素共同作为会使得其造成超募。”某大型投行资深人士表示。

　　存量发行多方利益博弈

　　投资者需审慎研究减持动机

　　不少业内人士表示，存量发行虽然是封杀“超募”的利器，却未必是控制发行价的有效工具，其中牵涉到各种力量的博弈。

　　证监会相关领导也在12月2日的动员会上表示，任何改革措施都是双刃剑。引入老股转让，也是为了让买卖双方进行充分的博弈，进一步理顺发行、定价、配售等环节的运行机制。

　　“老股转出其实很微妙。” 上述投行人士称，从实际操作角度，监管部门对于拿谁的老股出来转，是股东之间平均转，还是有多转有少转，都没有明确的规定，而各方之间的利益诉求使得最终的定价更加扑朔迷离。

　　他分析道，从PE的角度多数愿意提前套现，而大股东出于保持控制权的考虑可能转的意愿并不大，但也不排除一些老股东“落袋为安”的心理，以及一些代持的隐形股权提前套现的意愿。“如果其中有控股股东和公司管理层的股份，他们是有动力将未来几年的业绩提前释放，以推高发行价的。”

　　有机构投资者则认为，有控股股东和管理层实施老股发行的公司是弊大于利。

　　上海一家券商资管部门的投资经理表示，应警惕大比例实施老股转让的公司。减少了控股股东和管理层的股权，他们在上市公司的利益就降低，对未来的业绩肯定是不利的。

　　中信建投资本市场部一位负责人表示，投资者需要慎重地研究存量发行的动机、方案和可能的影响。老股转让的动机有可能是因超募过多被迫减持，也可能是提前套现的主动愿望。对于不同的动机，不同的方案可能会产生不同的影响。这个还需要详细地看待每一个不同项目的具体情况。